巨人傑：台股流動性已出問題　「可愛制度

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幾個基本觀念釐清。

如果你單純看29檔處置股名單，其實大多數都是小型股、少數像華新科算中型股，但離台灣50的權值股還有一段距離。所以說：

「處置制度會害台股大跌」，你只要從貢獻點數反推就可以知道不成立。

如果你只是做指數期貨、指數ETF，本來就沒有特地找小型股拚當沖的話，

處置股對你沒有太大的意義，但是對於當沖客來說問題很大。

因為只要進20分鐘搓合一次，回到集合競價的規則，對於程式交易者影響很大，

因為這會讓絕大多數的當沖策略失效，你可以自己把1分K或5分K的策略，

把時間調到20分看回測結果，由於原本就不是這樣設計的，結果多半難看。

另一層面的問題是你的單子是跟誰交易。

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整個價格事件的因果練大概長這樣：

1. 原本市場的委買委賣分布委託，是由造市商鋪設增加部分流動性

所以整體的委買委賣委託單深度 = 造市商鋪單 + 其他交易者行為

就結構來說，當沖交易者實際上是賺提供流動性的風險溢酬。

這一點很重要，也是前幾年我也認為但最近才知道我錯的誤區。

「市場提供委託單的人，本身就是有限的自願提供者」

規則上本來就沒有規定造市商，或者高頻交易者，當沖客一定要丟委託單，

來達到你想要的價格進而成交。就跟你大不了今天不搞當沖不交易一樣，

每個人都沒有義務保持市場流動性，所以流動性是本來就有機會枯竭的。

2. 價格劇烈衝擊，導致原本為中立部位的造市商，它的營運邏輯出現破綻。

首先你可以先這樣理解，假設你是提供委託單的造市商，那跟你成交的對手，

就結果論只會有： (A)事後發現到他賺錢你虧錢的贏家。

(B)他虧錢你賺錢的輸家。

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所以高頻交易和造市商賺的是啥？

獲利 = (B) - (A) 的差額。

問題來了：我要怎麼知道誰是贏家。

答案是你永遠不會知道，因為這是事後才知道。

但你可以換個角度，例如成交之後，價格平均往對我不利的方向跑多少，

來逆推出你的未實現損益，例如：

淨虧損 = 方向(1,-1) * (當下成交中間價 - N期前成交中間價)

所以你是可以用當項的浮盈虧，來判斷目前價格對你是否有利。

回到上面的獲利 = (B) - (A)，當(A)的虧損變多，那麼很自然的，

你要把(B)委託價格拉大，結果才會變成正的，最後變成你看到的委買委賣價差。

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但有一個問題在於：如果資訊越來越明確，例如價格就是顯著的下跌。

而下跌代表買賣失衡，也就是(A)變多，原本你能賺取的(B)變少，

然後你把價差拉寬會更難成交，最後會怎樣：那就會出現一段「最好不要出價的極限」

這個數學上的必然才是決定流動性的枯竭原因，因為確定賠錢的事情沒有人會做。

這是不論是不是處置股，你只要碰到大跌偶爾會看到的。

那麼回到原本題目，原本利用降低交易頻率控制異常大漲的處置股，

碰到相反大跌情境會怎樣？

答案很簡單：處置股制度上都是針對買量來控制的，但當大跌需要有買家時，

制度上降低交易頻率的確會讓流動性進一步枯竭。

原本處置股制度我猜大概是想做到這件事情：因為交易變麻煩了則移動到其他標的。然而制度是不會只對上漲飆股有效的，事實上對連續大跌的股票也會有效。

那造成的結果就可能是無量下跌，直到有另一批買家出現，例如用其他觀點

認為現在夠便宜了，他也夠有錢不用槓桿就能直接下單來承接，那價格變動才會變小。這對當沖為主的小額散戶來說，標的會因為處置股變少的確是很傷。

不過說實在的如果改波段或乾脆定期定額，這些制度基本上沒有太大影響。

所以你就可以理解為何是巨人傑會跳出來質疑了，他本來就是利害關係人。

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