[標的] 3037欣興/討論

標的：(例 2330.TW 台積電)

3037欣興

分類：討論 (請選擇並刪除無關分類)

分析/正文：

欣興法說會也來分析一篇內容

先回應藍鳥大

因為文章主要內容是分析法說會資料

阿人家法說會就是講有多好

人家講甚麼我就分析甚麼

另外我本來長期持有看多的就是欣興、南亞科跟華邦電沒錯

但多文已經發過了

現在就是專心把法說會剝開來解析給大家

欣興是載板三雄的龍頭

特色是

1.技術最強

2.ABF載板佔比最高(其他家有比較多的BT載板)

以前發多文的時候說過

我是200元出頭進場玩的

至今南電數度超車欣興

我也沒有跳車去玩南電

不是南電不好

是欣興我最了解也最放心

第二季合併營收428.9億元

不僅較上季成長15%，年增幅度更達32%

延續今年以來營收逐季墊高的趨勢

若觀察近十個季度走勢

公司毛利率自2024年第四季11.6%的低點以來

已連續多季回升

本季24.8%的水準較去年同期13.1%幾乎翻倍

而且AI資料中心營收佔比

從Q1預估的60%提早達標（Q2實績61%）

營業利益率同步攀升至15.5%

季增達1.41倍、年增近3.41倍

稅前淨利更受惠於營業外收支挹注達155.76億元

帶動EBITDA達209.39億元，占營收比重達49%

我前面提到

欣興的ABF載板佔比是台廠最高

ABF載板營收占比達52%

較上季49%及去年同期46%持續墊高

季增22%、年增51%，是帶動整體毛利率上揚的關鍵

(這邊插一個題外話

關於南電4~6月漲幅反超欣興

理由有兩個

一個是因為第二季BT載板漲價幅度超過ABF載板

另一個是因為欣興發行GDR的868元被反覆套利)

而欣興還在加速增加ABF載板佔比中

BT載板占比降至9%，年減4%

傳統PCB占比9%，雖季減1%但年增14%

HDI板占比則維持在27%，年增29%

顯示公司產品組合正加速朝高階載板集中

反映AI晶片對載板規格要求提升的趨勢

也因為這樣

所以我說欣興是台灣載板廠中

AI佔比最高的

AI資料中心應用占營收比重已達61%

較上季59%再度提升，季增20%、年增高達71%

IoT應用占比24%，較去年同期32%明顯下滑

通訊、車用及其他應用占比則均為個位數，且車用應用年減26%

載板與PCB整體來自AI相關應用的營收比重

上半年已超過六成，下半年可望再提升到七成

欣興已經逐步捨棄掉AI以外的市場

成為載板界中AI裡的霸主

這讓欣興的景氣循環屬性其實已經徹底剝除

欣興接下來的布局非常的強

先講結論

本來它就已經有一個很強的地位

「輝達GPU載板供應商」

接下來著重在EMIB-T、CPO、CoWoS-L後

就會成為「台積電/Intel先進封裝戰略夥伴」

~EMIB-T~

這是Intel獨家開發的2.5D先進封裝技術，用來對抗台積電的CoWoS

目前全球AI晶片全卡在台積電CoWoS產能不足

EMIB不需要昂貴的矽中介層

成本較低且封裝面積可以做得更大

Nvidia、AMD等大廠為了確保出貨

極度渴望EMIB能成為CoWoS之外的第二供貨來源

EMIB-T要在極薄的ABF載板中精準挖槽、埋入極微小的矽橋

還要確保高溫壓合時載板不會翹曲

且線路對位誤差必須在微米（甚至奈米）等級

這已經不是傳統PCB的製程

而是半導體前段製程的延伸

欣興是唯一能做到這點的大廠

(除此之外剩日本的Ibiden跟Shinko有可能了)

代表其技術護城河

已經深到二線廠（如中國載板廠）在5年內都無法跨越

量產預計自明年展開，第一階段良率目標設定為50%

但重點在這裡

「客戶將依良率表現提供一定程度的獲利保障，若達成50%良率目標，已屬令人滿意的獲利水準」

這叫做NRE（委託設計）補貼與保底條款

因為AI晶片廠太需要這個產能了

他們願意「出錢陪欣興試錯」

在50%良率時，欣興就已經能賺取「令人滿意的利潤」（因為客戶補貼了報廢成本）一旦2027年下半年良率爬升到60%、70%

多出來的良率將100%轉化為純利

~CoWoS-L~

CoWoS是台積電的2.5D先進封裝技術

台積電為了解決尺寸極限

改用「有機中介層」

並只在晶片需要溝通的局部區域，埋入微小的「矽橋」

這使得封裝尺寸可以突破光罩極限的3倍、4倍甚至6倍以上

這就是CoWoS-L

而且這是Nvidia Blackwell架構的唯一載體

Nvidia最新的B100/B200

甚至未來的Rubin架構

必須強制採用CoWoS-L封裝

可以說，沒有CoWoS-L

全球的AI算力升級就會直接停滯

台積電負責上面的中介層與晶片

而欣興負責最底層那塊承載所有重量、電流與訊號的「超大型ABF載板」

這塊ABF載板的層數高達20~30層以上

在製造過程中

只要有一層線路稍微偏移

或者因為熱脹冷縮產生微小的翹曲

整顆價值數萬美元的AI晶片就會報廢

欣興掌握了極致的「翹曲控制技術」與「高層數精準壓合技術」

這是其他ABF大廠不具備的技術

而欣興目前已是台積電CoWoS-L載板的核心供應商之一

法說會中提到的「光復二廠（今年Q3陸續開出）」與「楊梅三廠（配合雲端客戶新世代產品）」

其無塵室規格與長交期設備

極大比例就是為了滿足台積電CoWoS-L產能倍增的需求

欣興的擴產時程

是完全與台積電CoWoS擴產曲線(2026-2027)完美咬合的

而且效益上來說

載板面積放大2倍

價格不是乘以2

而是乘以5甚至乘以10

因為面積越大，良率呈指數型下降

只要欣興能穩定交貨CoWoS-L載板

其單片毛利率將遠超公司平均的24.8%

直逼40%以上的半導體等級毛利

總和來說

左有EMIB-T

右有CoWoS-L

欣興都是核心合作廠商

兩頭吃

不管誰贏

它都是最賺的

~玻璃載板~

這是我之前長期看多的論點

但也是兩次法說會中唯一沒提到的東西

這讓我花了點時間深入挖掘

欣興董事長曾子章在2026年初的股東會後及媒體受訪時公開表示

預計在2026年3月啟動玻璃基板的樣品驗證

接續進行生產線裝機

預期產線在2026年下半年趨於穩定

最樂觀的真正量產時間點落在2027至2028年

另外

欣興是Intel玻璃基板的研發夥伴之一

也是台灣載板廠中唯一公開承諾玻璃基板量產時程的業者

而且

台積電已公開「CoWoS玻璃基板開發計畫」（就是CoPoS）

而欣興正是該生態系中負責載板端的核心

也就是說

玻璃載板是EMIB-T跟CoWoS-L後接棒的題材

且是欣興專屬

2027下半年到2028全年可以接棒推升股價

2026年與2027年全年度EPS預估

1. 2026年全年度預估：

上半年已實現（推估）：約10.5 ~ 11.0元

(Q1傳統淡季約2.5 元 / Q2受惠本業毛利跳升24.8%及155.7億業外處分與匯兌大補丸單季爆發至8.0 ~ 8.5元)

下半年展望：

AI資料中心營收佔比將由61%往70%靠攏

高階ABF稼動率逼近滿載

且玻纖布替代方案發揮成本優勢

毛利率穩站25%~28%

Q3預估EPS：6.0 ~ 7.0元（回歸本業強勁增長，無一次性業外）

Q4預估EPS：6.5 ~ 7.5元（AI伺服器新專案放量，漲價效益顯現）

2026全年EPS總計：23 ~ 26元

2. 2027年全年度預估：

537億資本支出轉化為實質產能

產能變數：光復二廠（CPO光學互聯）於Q2全面投產

楊梅三廠配合CPU/雲端客戶新世代產品開出

Intel EMIB-T進入實質量產

EMIB-T享有「50%良率即保證獲利」的無風險條款

玻璃基板進入試產並認列高額NRE（委託設計）收入

毛利率將突破30%

2027全年EPS預估：45 ~ 55元

二、 合理本益比的定價

傳統PCB/載板：10 ~ 12倍

AI基礎設施與先進封裝（如台積電、IP 廠）：25 ~ 35倍

欣興目前擁有與一線大廠（Nvidia/TSMC/Intel）深度的技術綁定

且537億的資本支出已建立二線廠無法跨越的物理壁壘

這大幅消除了載板業的低本益比與低技術性問題

合理P/E區間：25 ~ 35倍

三、 價格空間計算

基於上述數據

保守定價

2027 EPS 45元乘以25倍P/E：1125元

中性定價

2027 EPS 50元乘以30倍P/E：1500元

(剛好符合目前法人給的目標價)

樂觀定價

2027 EPS 55元乘以35倍P/E：1925元

也就是說

起碼可以捏到1500元

超過之後就要看技術線進出

如果今年就衝到1925元以上

表示把2027年最樂觀的價格提前在今年反映了

那我就會全數出場

進退場機制：

(喊多喊空者，必須有停損機制。 長期投資、討論、心得類免填)

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